生豬9-11價差策略的邏輯和時點選擇

2023-05-23 09:46 0 views

生豬的價差策略向來是充滿爭議的,作為不可跨期轉移實體庫存的生鮮品,每個合約按照理論來說都是具有獨特供需環境的“品種”。而從現實來看,短期市場的變化會同時作用在未來各個合約上,但由於合約到期時間不同,市場變化的影響不同,一般近月合約波動大,受短期影響小,遠月合約則反之。

理解月間價差策略,一種方式即是把兩個合約當成不同的標的,獨立分析,但這顯然失去了做價差策略的意義;另一種則是基於現實,尋找合約之間的共性和區別,以共性對抗系統性風險,以價差獲取α收益。

我們目前重點關註9-11價差,從歷史歸納的角度來看,生豬價格和養殖利潤的高點領先於需求高點,雖在不同環境中有細微區別,但目前的9-11價差和歷史價格表現有所差異。

從邏輯上看,供給端考慮兩方面:三季度天氣轉冷、標肥價差再度轉變,有壓欄的空間和季節性供給調整的客觀條件,四季度則是承接三季度的壓欄供給;同時,三季度出欄生豬同春節前後仔豬相關,生產受前期季節性影響。需求側三季度一般環比增強,下半年消費的兌現要麼由供給滿足,要麼就需要率先表現在價格上。

落腳到今年,仔豬出生存活情況在年初受多種動物疾病影響,凸顯了季節性因素,3月後仔豬生產開始修複;如市場壓欄等行為參考往年,市場需求表現符合預期,那麼9月相比11月價格或更強勢。

歷史規律:需求好時價格不一定最高

我們直接來看靜態養殖利潤的歷史表現,排除受非瘟影響過於嚴重的三年,養殖利潤在下半年的高點一般來說都在10月之前而非在真正10月之後的旺季(除次年春節前)。由於供給側也做了針對性的,以逐批壓欄為主要手段的供給後移,供給在旺季的增加限制了需求對價格的推動力,同時導致7到9月出現了供給的相對(標豬)減少,從而造成這一現象。

單純的歷史規律並不見得仍然有用,不過歷史規律背後的邏輯如果繼續成立,那麼對應形成的結果也應在考慮範圍內。

我們進一步觀察處於供給端偏過剩的2014年、2018年。同今年一樣,養殖端在上半年出現了持續的虧損,供給壓制非常明顯,但也在三季度初實現了盈利,9月之後則出現了利潤的下滑,甚至有再度回到虧損階段的可能。

從體重季節性看三季度壓欄條件

我們知道,出欄體重數據可以側面反映市場壓欄情況。尤其是體重的歷史數據,可以告訴我們壓欄的規律性並幫我們看到背後的原因。體重的上行一般意味著壓欄,持續的大體重出欄並伴隨隨後的體重下降則意味著庫存的消化。

從體重每年的變化我們可以看到,二季度前期屬於體重上行期,也就是春節集中出欄後,大豬不多(一般年份)價格不高,可以提升體重以待出欄時機,而時間到達4、5月之後,標豬價格逐步超過肥豬,體重提升沒有太大好處,天氣轉熱養殖和運輸損耗增加,因此進入庫存消化期,一般伴隨價格走低。而一旦體重下降到合理區間,三季度則有了重新提升出欄體重的基本條件,隨著天氣轉涼,肥標價差再次逆轉,提升市場的壓欄行為,直至四季度。

簡單來說,體重有增長空間、天氣轉冷、肥豬重新比標豬貴,就是三季度開啟壓欄的幾個核心因素。後兩個因素是每年都有的客觀要件,而體重是否有增長空間這需要看接下來的市場表現。

三、季節性的仔豬損失對應三季度出欄

三季度出欄量還會受到年初仔豬出生情況的影響。每年冬季都是仔豬腹瀉等疾病的高峰期,尤其是長江以北地區,季節性的各類疫病影響範圍相對較廣,持續時間在2到3個月左右。

從我們估算的仔豬出生指數上來看,今年年初的仔豬出生數量同比仍然呈現至少10%的增長,也就意味著今年很難達到去年24元以上的高價區。不過環比來看,會有3~6%的應出欄標豬下降。

環比數據的變化可以幫助我們判斷趨勢,但具體估值的變化只能用同比20以上的高價作為頂部和4月、5月低價作為底部來進行框定,很難做到精確。

現實持續低迷,正套還有機會嗎?

以上我們只是靜態分析了歷史規律和基於假設的對應出欄量,而期貨盤面本身是動態的,且由於已經對後續合約註入了一定程度的升水,除了靜態的現實說明9月似乎比11月更有可能成為價格高點外,如何判斷正套策略的入場時機呢?

現貨價格低迷的情況下,受現貨價格拖累更多的一般是近月合約,因此,如果預期後市現貨仍有長時間、深度的下跌,那麼就不適合正套策略。

我們可以從時間和空間兩方面來看策略的風險所在:現貨是否還有長時間的下行可能?現貨是否還有再創新低的可能?

按照我們對於仔豬出生量的測算,疊加目前的出欄體重,我們認為現貨持續下行的時間窗口正在收縮,但具體的時長仍不確定,可能需要半個月左右的觀察期。而目前體重沒有降至較低水平,出欄量仍大,現貨在半個月內仍有再度見底的可能性,因此左側交易仍需要一定耐心,結合自身資金管理和風險控制能力,能力強則可提前佈局,反之則需要相對謹慎甚至進入右側後再交易。

而向上的驅動我們很難觀測,因為一旦價格開啟波動,波動本身就會形成自我驅動,目前生豬市場的投機性增強,過度波動是常態,中線策略也不宜持有太長時間。

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